La publication d’indicateurs montrant une amélioration de la situation des finances publiques de la France et d’une stabilisation de son endettement a été immédiatement assortie de commentaires alarmistes sur son caractère toujours excessif et sur les risques qu’il faisait peser sur le pays. Qu’en est-il vraiment ?
Tout d’abord, cette rhétorique n’influence pas les investisseurs internationaux. Depuis le début de l’année, l’Etat, pour sa trésorerie, a émis des Bons du Trésor assortis de taux d’intérêt négatifs, proches dernièrement de -0,5%. Les souscripteurs ont donc payé un intérêt à l’Etat pour acquérir ses titres. La Suisse, le Japon et l’Allemagne sont dans la même situation. Le constat est encore le même quand l’Etat veut de procurer des ressources à moyen et long terme avec un taux moyen depuis le début de l’année de 0,42%.
L’Etat paiera durant toute la durée de ces emprunts des intérêts 5 à 10 fois inférieurs à ce qu’il payait par le passé, même si la pratique de l’Agence France Trésor d’émettre à des taux nominaux très supérieurs, encaissant au passage une prime d’émission, freinera ce mouvement. Cette pratique, qui avait culminé en 2015, avec un total de 17 milliards d’euros, est en voie de réduction et n’a rapporté depuis le début de l’année qu’environ 3 milliards. Malgré cela, la charge de la dette en 2015, 42,1 milliards, a été en baisse de 2,3 milliards par rapport à la loi de finances initiale. La loi de programmation des finances publiques adoptée en 2014 pour les années 2015 à 2017 prévoyait pour 2016 une charge de 47,7 milliards, et même de 50 milliards en 2017 en se fondant sur une reprise de l’inflation et du niveau des taux d’intérêt. On en sera très loin. Le budget pour 2016 a prévu une nouvelle baisse à 41 milliards.
La baisse du coût de la dette a contribué de façon significative à la réduction à 3,5% du PIB du déficit budgétaire, dont se félicite le gouvernement. Elle résulte à la fois de la politique de la BCE mais aussi et surtout de la confiance des investisseurs dans la solidité financière de la France et de sa solvabilité. On entend souvent les économistes libéraux, et notamment notre dernier Prix Nobel, Jean Tirole, dire que cette situation est précaire et que « si les marchés commençaient à douter de la France, les taux d’intérêt augmenteraient très vite et la charge de la dette allait devenir très lourde ». C’est faux. La dette à court terme, qui seule serait touchée dans l’immédiat, représente moins de 10% de la dette totale. Le reste de la dette, dont la maturité moyenne est supérieure à 7 ans, et qui a été émise à taux fixe, ne serait impactée que lentement, au fur et à mesure de son amortissement et de son remplacement par de nouveaux emprunts.
Quant à l’hypothèse d’une inquiétude supposée des marchés financiers, elle n’est brandie que pour faire passer des mesures impopulaires, lesquelles ne sont pas sans conséquences sur la croissance et in fine sur le rétablissement de nos finances publiques. Le véritable indicateur de la solvabilité d’un pays, c’est la richesse de ses ressortissants. Les enquêtes patrimoines de l’INSEE confirment chaque année que les Français sont l’un des peuples sinon le peuple le plus riche d’Europe. Ils possèdent des biens représentant plus de 10 000 milliards d’euros, soit 5 années de PIB, en très forte augmentation depuis quinze ans. Leurs patrimoines financiers étaient évalués par la Banque de France au 3ème trimestre 2015, à 4 377 milliards, soit plus de deux fois la dette publique au sens de Maastricht. La seule assurance-vie représente 1650 milliards. Ce patrimoine s’est accru de 100 milliards par an depuis quatre ans du fait d’un taux d’épargne financière de plus en plus élevé. Face aux incertitudes, les Français thésaurisent. C’est une des raisons de la faiblesse de la croissance. Et comme la fiscalité est assise sur les revenus et la consommation, l’Etat ne bénéficie pas de cet enrichissement et peine à redresser ses comptes.
Parler de « malheur français », comme le fait Marcel Gauchet est, dans ces circonstances, indécent. Chaque année, les Français épargnent plus que ce dont l’Etat a besoin pour financer son déficit. Une part croissante de la dette publique est certes détenue par des investisseurs étrangers. Certains y voient une vulnérabilité. C’est une seconde erreur. Du fait des techniques de cotation, la majorité des fonds d’assurance-vie en euros qui sont constitués pour une grande partie de titres de la dette française, sont logés dans des fonds domiciliés au Luxembourg ou dans d’autres pays européens. Mais les ayant-droits ultimes sont bien français.
Tout ce débat vient des critères qui ont été retenus dans le traité de Maastricht, mais qui avaient été définies dès le début des années 80. Le taux de 3% apparait pour la première fois dans une conférence de presse de François Mitterrand, le 9 juin 1982. L’Europe, et en premier lieu la France, sortent d’une décennie, les années 70, marquée par l’inflation. Et ces ratios sont d’autant plus faciles à respecter que l’inflation est forte. C’est évident pour la dette publique puisqu’elle n’est pas indexée alors que le PIB croit au moins autant que l’inflation. C’est la même chose pour les déficits budgétaires puisque les recettes, du fait de leurs assiettes, profitent plus de l’inflation que les dépenses. Les performances de la France jusqu’en 1980 apparaissent aujourd’hui comme exemplaires mais pour une bien mauvaise raison : l’Etat fut le premier bénéficiaire de l’inflation et les épargnants les principales victimes. L’inflation était alors un impôt sur le patrimoine payé par tout le monde qui ne disait pas son nom. La seule exception sera cet extraordinaire emprunt 7% 1973 indexé sur l’or juste avant que son prix ne soit libéralisé par les Etats-Unis. L’Etat le remboursa en 1983 pour 7 fois sa valeur, soit plus de 50 milliards de francs.
Aujourd’hui, la situation s’est inversée. Ces critères pénalisent les Etats de façon toute aussi artificielle. Ils étaient supposés prévenir contre le risque inflationniste. Or le risque n’est plus l’inflation mais la faillite d’un Etat. Un pays ne veut pas payer pour les autres. Les excès irlandais et espagnol ont inquiété les pays « vertueux » et c’est compréhensible. Mais le paradoxe, c’est que ces deux pays respectaient et bien au-delà, les fameux critères. Il est donc urgent que l’Europe s’adapte aux nouvelles réalités. Une règle de bon sens doit s’imposer pour les déficits publics : tant que le taux d’épargne financière des ménages d’un pays est supérieur au déficit d’une année, Bruxelles n’a pas à s’immiscer dans le débat. C’est un choix national entre l’impôt et l’emprunt souscrit sous une forme ou une autre par les ressortissants du pays. Quant à l’endettement public, il doit être rapporté non à la production annuelle mais au patrimoine financier des ressortissants du pays concerné. Ces nouveaux critères introduiront de la souplesse dans les politiques économiques et redonneront des marges d’action aux pays, comme la France, marqués par une thésaurisation excessive, néfaste à la croissance et à l’emploi.
Le plaidoyer pour des « réformes structurelles » a envahi le débat public, en France et en Europe. Mais la première de ces réformes devrait bien être celle de ces critères obsolètes qui sont responsables de politiques qui ont échoué. Avec ces nouveaux critères, la France apparaîtrait comme l’un des meilleurs élèves de la zone euro. C’est la raison pour laquelle, n’en déplaise aux pessimistes, notre dette n’inquiète pas à l’étranger et nous bénéficions de taux d’intérêt aussi favorables.