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Le blog d'Alain Boublil

 

Vers une baisse des risques

Depuis près de deux ans l’essentiel des réflexions économiques et des commentaires porte sur la montée des risques, l’imminence d’une récession et même sur une nouvelle crise financière majeure. Aucun économiste n’avait prévu la crise de 20007-2008 et aucun responsable politique n’avait proposé de mesures pour parer à ce risque. Cela les incite aujourd’hui à annoncer le pire pour prétendre ensuite « qu’ils l’avaient bien dit ». Il est indiscutable que le monde traverse une période propice aux accidents et même aux ruptures. Les tensions commerciales générées par l’administration américaine ont suscité des répliques des pays concernés. Les péripéties liées au Brexit affectent la première zone économique de la planète. Le fait qu’une période de dix ans sans récession peut sembler anormalement longue favorise l’analyse suivant laquelle il va bien falloir que cela se retourne. L’inversion de la courbe des taux d’intérêt conforte le raisonnement puisque dans le passé elle a été souvent le signe annonciateur de la récession. Les tensions au sein de la BCE à la veille de l’entrée en fonction de sa nouvelle présidente Christine Lagarde pourrait affecter l’institution qui est un élément essentiel de la stabilité économique en Europe. Il faut ajouter enfin la montée, partout dans le monde de l’endettement qu’il soit public ou privé. Que se passerait-il en cas de hausse des taux ?, disent les uns. Et il faudra bien rembourser ajoutent les autres.

Pourtant, malgré ces tensions et une croissance faible dans les pays développés et qui ralentit dans les pays émergents, les marchés financiers sont au plus haut et les résultats des entreprises, au-delà de déceptions ponctuelles, témoignent d’un niveau de profit encore confortable. La baisse des charges financières dont profitent les Etats comme les entreprises compense largement les incertitudes que crée l’environnement international. Une volatilité nouvelle s’est instaurée dans les échanges commerciaux du fait des fluctuations de stocks dans les entreprises en réaction à la menace de nouveaux droits de douane ou de contraintes physiques portant sur ces échanges.

Les progrès dans la conclusion d’un accord commercial entre la Chine et les Etats-Unis ne doivent pas être sous-estimés. Au-delà des mesures annoncées, ce qui est nouveau, c’est le changement de méthode de la Maison Blanche qui est passée de la culture du « tweet » pour adopter des éléments de langage préparés par des professionnels. Ils traduisent la volonté d’aboutir à une paix commerciale par une méthode pragmatique et progressive. Parler d’une « phase 1 » signifie qu’il y a eu déjà un résultat concret et qu’il y aura un « après » et des phases 2, 3 et d’autres encore si nécessaire. C’est compréhensible puisque le président américain entre en campagne pour sa réélection et qu’il ne peut supporter l’idée d’une chute de Wall Street et d’une récession qui découlerait très probablement d’une guerre commerciale avec la Chine.

La crise du Brexit a ceci de commun avec les tensions sino-américaines que les deux sont en train de se résoudre par la procrastination. La question de la frontière irlandaise est insoluble. Un territoire ne peut être à la fois dans et en dehors de l’Union Européenne. L’absence de frontière signifie que l’Irlande du Nord reste au moins dans l’Union douanière. Le rétablissement d’une frontière physique créerait un retour à des troubles graves dont personne ne veut. La solution, c’est le report peut-être indéfini d’un accord définitif et la création de délais prolongeables pour appliquer les modalités de sortie de l’Union Européenne. C’est vraisemblablement ce vers quoi on s’oriente dans les semaines à venir, si l’on en croit les votes de la Chambre des Communes écartant la possibilité d’un Brexit sans accord et les dernières discussions entre les dirigeants politiques britanniques et irlandais. Une crise majeure serait ainsi évitée.

Les raisonnements suivant lesquels le cycle de croissance est anormalement long et l’inversion de la courbe des taux annoncerait une récession ont un point faible : ils reposent sur des précédents historiques et ne tiennent pas compte des changements dans l’économie mondiale. Le plus important, c’est que dans les pays développés la croissance s’est affaiblie et a même parfois disparue. En France, le taux annuel moyen depuis dix ans est inférieur à 1% et en Allemagne il est à peine supérieur. Le Japon stagne depuis longtemps. La croissance de ces zones économiques a perdu son caractère cyclique. Seuls les Etats-Unis ont eu une croissance annuelle moyenne largement supérieure à 1% mais elle s’est accompagnée d’un double endettement avec les hausses du déficit budgétaire et de la balance des paiements. On pourrait dire que comme en 2007, la croissance est là mais que les dépenses dont elle se nourrit n’ont pas été payées. Mais la comparaison s’arrête là car les débiteurs ne sont plus les mêmes et surtout les créances douteuses n’ont pas été titrisées et revendues dans le monde entier. Pour l’essentiel, ce sont des bons du trésor américain largement souscrits par les épargnants allemands, japonais et jusqu’à une période récente, chinois.

L’inversion de la courbe des taux n’est pas davantage un indicateur avancé de récession. Dans le passé, elle découlait de la hausse des taux courts provoquée par les banques centrales pour freiner la demande et lutter contre l’inflation, ce qui, c’était le but recherché, provoquait un ralentissement de la croissance voire une récession. Aujourd’hui, c’est l’inverse qui se produit car la baisse des taux longs, au point de passer en dessous ou au niveau des taux courts provient de l’excès mondial d’épargne au moment où les politiques des banques centrales visent à soutenir la demande en baissant les taux d’intérêt courts et en achetant massivement des titres d’Etat à long terme pour financer les déficits budgétaires.

Les inquiétudes, en Europe, portent enfin sur les divergences croissantes entre les pays excédentaires, comme l’Allemagne et les Pays-Bas et le reste de la zone euro au moment où la BCE change de dirigeants. La politique de Mario Draghi fait l’objet de critiques virulentes de la part d’anciens banquiers centraux ce qui est sans précédent dans ce monde très feutré. Christine Lagarde hérite donc d’une situation tendue et la question qui est posée est de savoir si elle réussira à maintenir cette politique accommodante sans accroître les tensions actuelles qui pourraient dans le cas contraire déboucher sur une nouvelle crise de l’euro.

Enfin, l’économie mondiale a quand même deux points faibles. Son système bancaire est mis à rude épreuve par l’évolution des taux d’intérêt. Ses marges étaient traditionnellement constituées par l’écart entre le coût des ressources dont elles disposaient et les taux qu’elles pratiquaient à leurs clients. Avec un écart aussi faible dû à une courbe des taux plate ou même inversée les marges des banques sont réduites et leur solidité financière est mise à l’épreuve. C’est ce qui arrive actuellement au système bancaire allemand. A l’inverse, l’engouement pour les valeurs technologiques américaines a atteint un tel niveau qu’un échec industriel ou commercial de l’une de ces entreprises aurait un effet de contagion sur les autres. Compte tenu du niveau de capitalisation qu’elles ont atteint et de la dispersion dans le monde entier de leur actionnariat, une crise aurait des conséquences systémiques bien plus graves que lors de l’explosion de la bulle Internet au début du siècle.

L’imagination est débordante pour prévoir le pire ou s’enthousiasmer de façon excessive. Elle serait mieux employée si elle servait à concevoir des politiques économiques adaptées au « nouveau monde » et prévenir les risques ponctuels affectant certains secteurs.    

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